主持人：无论是投资于券商股，还是在今年投资于农业股，南方基金对于行情，包括热点的把握上，在前瞻性方面可以说做的都非常出色。那么对于目前上下两难的行情中到底是一种什么样的态度和观点呢？我们下面就来和南方基金的王总一起探讨这个话题，应该说在最近上下两难的过程中，可能大家都在矛盾，特别是到了2500点以下，不该下跌，但却下跌了，那您觉得影响现在市场的因素还有那些？

　　王宏远：市场跌到2500点以下或者是3000以下的行情，应该说非常类似于去年4000点以上的行情。去年4000点以上到6000点行情，我们觉得应该是从股指，从上市公司基本面，以及估值层的上涨，但市场还是出现惯性上涨，那时是一片乐观，而现在刚好是相反的趋势。就整个市场，从估值的基本面来看，虽然中国经济增长的速度出现了一定幅度的调整，但是整个中国经济在未来应该鉴于8%、9%以上的高速度在增长，而GDP从11%到8%或者9%的幅度，在我们现在估值的跌幅中，应该说已经充分地表现出来，继续地放大，包括国际市场上一些不利的因素，对股票市场，股票价格的影响应该说已经反映了，但是现在这种继续引起市场继续下跌，我们认为像去年4000点以上上涨一样，除了恐惧还是恐惧。当然，这中间还有就是说过去市场中，这一次市场下跌中不同的一点就是，加了大小非的因素，这也是今年市场的一个特点，造成了目前市场在恐慌中，在整个市场估值水平趋于合理的情况下，仍然大幅度地在恐慌性杀跌。

　　主持人：我看你用了一个很重量的词“恐慌”，你觉得主导市场因素除了大小非这样一个来自于基本面的因素，还有来自于情绪化的因素，就是恐慌的心态，是吗？

　　王宏远：恐慌，为什么呢？因为我们看有A股和H股的公司，最高时A股比H股要高很多，也就是说在市场情绪极度乐观的时候，我们A股可以抛开或者可以冲破一切来自于A股的束缚。去年的时候，我们就谈过在牛市时，H股的价格可能是A股的一个清醒剂。去年我们设想，如果没有H股的存在，我们A股的价格，尤其是许多蓝筹股的价格恐怕要涨得更加地离谱。而到熊市时，我们又强调另外一个方面，就是H股的价格是A股的底线，或者是一个心理安全的防线。我们现在看到A+H指数已经大幅降低，应该是处于05年以来，甚至是更长的一段时间以来的最低水平，许多既有A股又有H股的公司，A股的价格是远远地低于H股，但是市场还在杀跌，我们认为这中间对同一个基本面因素，就是说同一家公司的基本面是一样的，为什么它出现这样的情况呢？我觉得主要是两方面的因素，正如你所讲的，一方面是大小非，港股没有大小非；第二方面是，我们的投资者比起国际投资者来讲，更加缺少长线投资者和稳健的理性的投资者。

　　主持人：刚才你提到估值，我们的记者也就此搜集了一些资料，我们来一起看看，目前A股市场的估值情况。

　　背景新闻一：市场估值进入长期合理区间

　　解说：半年的时间，上证A股指数下跌幅度超过55%，巨大的下跌幅度，使得A股估值水平大幅度降低。上周沪市A股动态市盈率已经接近18倍，据东兴证券统计，这一水平已接近2005年6月，大盘998点附近的市盈率估值水平。2005年上半年，就在这一轮惊心动魄的牛市展开之前，上证指数的市盈率在20到22倍水平之间；随着2006年开始的牛市，公司股价的走高也逐步推高了市盈率水平。在2007年10月份中旬，最高达到了72倍附近。而如今，这一数字再次回到18倍。

　　梁永强 华商盛世成长基金拟任基金经理

　　我们看到过去历史最低位出现在2005年，大概是17.36倍，现在已经不到19倍，从自身来看已经在最底部了。从国际来看，目前A股08年动态市盈率在15倍左右，而美国标普500，纳斯达克指数都基本分别在15倍和20倍，日经指数也在15倍，而且考虑到整个发达国家经济可能有下滑的因素，未来企业盈利可能是负增长，从这个角度看，A股市盈率已经是非常低的位置了。

　　解说：可见A股市盈率已经和境外成熟市场接近。同时，A股对H股全面溢价的状况也出现了明显变化，截止8月25日，已经有7家上市公司A股价格低于H股股价，其中包括中国平安，交通银行。同时，包括工商银行、中国人寿在内的大量蓝筹股，股价也已经和H股接轨。难怪在基金二季报中，有68%的基金经理坦言：目前A股市场的估值水平，即使和成熟的资本市场相比，也已经具有了明显优势。

　　主持人：王宏远，其实刚才的短片我们讲估值是按照市盈率的估法，而我看到你的一个最新研究观点，就是可能看半年或者一年相对静态的估值方法，而您是提出来在全流通时代要有一个新的估值标准，叫市值估值法，按照您这样的估值标准，目前市场的估值水平是合理的，还是存在一些其他的问题？

　　王宏远：目前整个市场的估值水平已经处于一个合理的状态，市值估值法也是在目前市盈率市净率估值法基础之上，更加全面地考虑企业的资产状况，企业的资源状况，企业的长期盈利能力，而国外经常有个指标叫未来5年的连续的预期增长率，但是在中国更多地只是看未来12个月，未来1年。短期我们看A股和H股，凡是同一个A股比H股价格低一点，这样的情况，就是短期稍微差一点，长期好像挺好，比如以一些保险股为例。还有一些公司，就是A股价格高于香港，也就是说短期好一些，长期情况不明朗，或者一般，但是A股面临一些短期的因素，而市值估值法就要考虑这个因素，不能只看短期，要看它长期的资源资产状况，长期的盈利能力，更加科学，客观全面也站在全流通这样一个国际惯例的前提下，中国现在的大小非，以大小非为代表的产业资本，进入我们金融市场之后，市场更多地向市值规模化过度。

　　主持人：所以你也选择了农业股作为今年投资的一个主题？

　　王宏远：农业股的投资和当年的证券股投资一样，都是在一个周期的过程中，就是寻找它的资产和资源的价值，看它的长期盈利能力在它的盈利处于低点的时候，就是看到它未来成长的前景，在它盈利处于高点时，也注意到其中的一些风险因素。

　　主持人：今天我们在基金地带请来的嘉宾是南方基金副总经理、投资总监王宏远先生，您刚才提出了在全流通时代的一个全新的估值体系供我们参考。那么对于未来的投资，那些因素是基金最密切关注的呢？在讨论前让我们先来了解一下机构的看法。

　　背景新闻二：基金投资密切关注因素

　　解说：目前，众多基金在三季度的投资决策过程中，把宏观经济形势，政策变化以及大宗商品价格的变化作为投资的依据，给予密切关注。

　　刘熹 嘉实基金固定收益部总监

　　宏观经济形势平稳向下，但是不会快速向下，具体体现在GDP的增长，某些时段会出现个位数增长，投资本身，比如开工项目会出现一些下降，而进出口下降会比较明显，因为有人民币升值因素与外部经济放缓的因素，消费还会比较平稳，但是在这种宏观环境下，作为投资来讲可能不会采取激进的投资方式。

　　解说：其中鹏华基金就在其三季度报告中就明确表示：在基本面，估值都比较明朗的情况下，变数来自于货币政策，政策的转向和微调将被重点关注。如果货币政策转变，股市存在反弹机会。

　　长城基金认为，在诸多因素中，紧缩的宏观政策对股市有重要的影响，高通胀下的宏观紧缩，必然以牺牲经济增长为代价。紧缩的货币政策也会抽紧市场银根，影响上市公司的业绩增长。从而给市场最直接的冲击。

　　三季度基金密切关注的因素

　　鹏华基金

　　基本面 估值明朗的情况下变数来自于货币政策

　　货币政策转变股市存在反弹机会。

　　长城基金

　　高通胀下的宏观紧缩必然以牺牲经济增长为代价

　　紧缩的货币政策会抽紧市场银根

　　影响上市公司的业绩增长

　　主持人：刚才业界机构也认为，目前影响市场因素可能来自于基本面的，包括来自于市场的都很多，但在里面除了基本面的因素之外，可能它带来的一个重要的结果就是大小非现在对市场的影响。我也注意到您的很多观点，是说大小非目前对市场的压力是比较大，因为是产业资本首次大规模地进入到原来由金融资本主导的一个市场里面，在这种情况下，您觉得大小非不让它减持，它的均衡点在一个什么样的状况下？

　　王宏远：我们认为在股改以后，就是大小非要出来，要流通，按道理讲是有预期的，股改接受了送股就意味着要接受大小非如期的减持，所谓股改的契约。所以限制大小非的减持并不是根本的解决办法，根本的解决办法在于在这个以大小非为代表的产业资本和金融资本寻找均衡点的过程中，我们出台一些外力的因素，就是说不要使得这种过程处于一种单边的趋势过程之中。目前市场就处于这样一个过程之中，市场对大小非为代表的产业资本的卖出来量比较恐慌，不知道它会对市场产生多大的影响。因为在我们的市场中是第一次产生，这个过程中我们觉得如果市场能够推出一些做空的机制，或者我们讲对冲的机制，使得机构投资者，就是金融基本机构投资者，使得大小非为代表的产业资本，为了长线持有也可以通过股指期货等等这些衍生品，就是对冲一些短期系统性风险的时候，不但会加大金融资本机构投资者的持股信心，也会加强产业资本，大小非带来的产业资本的持股信心，如果真有以股指期货为代表的对冲的工具，大小非可能会发现。从产业资本的角度，跌到目前的价位已经是非常具有长期的投资价值，而且我可以通过借一部分股指期货对冲一些极端性的，或者非理性的下跌因素，这样反而坚定了他们的持股信心，这对于稳定市场，使得大小非和金融资本，还有广大的投资者寻找到一个更加理性的均衡点具有非常重要的意义。实际上现在已经处于这个均衡点的区域。

　　主持人：也就是说在通过一个制度，而且目前市场还面对着市场低迷还有信心不足的问题。

　　王宏远：对，就是说通过股指期货，融资融券，或者其它的一些对冲的工具，使得我们机构投资者在下跌的过程中，为了防范自身风险，不需要跟广大散户投资者竞相卖出。

　　主持人：不用抢着卖股票。

　　王宏远：不用抢着卖股票，比如我把90%的仓位介入一部分，看空的股指期货，我就相当于把仓位降到了60%，而全国的机构将会说卖出很多数量。我们测算过，甚至有可能6000亿到1万亿的资金数量的股票，再加上一些产业资本，它能够对冲以后又可以少卖一些，使得我们市场的供需失衡就不会有目前的严重。

　　主持人：现在应该说大家对于讨论股指期货的呼声也比较高，但是目前市场到这个状态，首先我们只能是推算这件事情讨论比较多，是不是会有一些新的动作，假如我们先抛开这件事情，就回到市场本身来讲，在没有其它外力的情况下，这时候是不是一个比较合理的区域，或者说我们在经历了近七、八个月的防守之后，是不是可以进入到回暖，或者说局部见峰的阶段？

　　王宏远：我们认为现在即使按照最悲观的预计，市场也进入了熊市的第二阶段，我们知道01到03年是熊市的第一阶段，是买什么股票都亏，但是从03到05年是熊市的第二阶段，已经出现了一批长牛股。我们认为过去的这10个月，应该说是市场是一个系统性的风险。从现在开始到未来，即使最悲观的估计，市场也进入了，历史也在03年到05年那样阶段，就是说局部的进攻，局部性的牛股行业和牛股的股票已经可以挖掘。这样给我们广大的投资者提供了一种积极防守，在进攻和防守的关系方面是以攻为守的这样一个阶段。